上半年承销最多中概股IPO 老虎证券如何破局投行江湖

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2020年的美股市场不寻常，中概股在疫情及做空风波里走过了上半场，IPO却依旧火爆，连带投行也收获颇丰。截至6月底，今年共16家中国企业赴美IPO，其中老虎证券参与11家，承销6家，是该期承销最多中国公司赴美上市的券商，而同期摩根大通、摩根士丹利、瑞信各承销3家、高盛承销1家。6年前以经纪业务起家的老虎证券在投行一侧显然发展迅猛，从拼多多、哔哩哔哩、爱奇艺到今年的金山云、燃石医学、声网，你能想到的大半新经济公司的IPO里几乎都有老虎证券的身影，这家新兴科技投行正在逐渐成为中国公司赴美上市的标配投行。

　　中资科技投行进军华尔街

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纽约，曼哈顿，437号麦迪逊大道，这里是老虎证券投行团队的办公地。此处离大名鼎鼎的摩根士丹利仅600米，向南开车不到20分钟左右即可抵达高盛总部的大楼。

　　尽管老牌大行近在咫尺，但这家新兴科技投行并不怯场。从第一宗投行单子至今的两年多来，老虎证券已参与超50家中概公司IPO，与摩根、高盛等国际顶尖投行同台竞技。在华尔街这个曾由传统投行巨擘制定规则的投行业里，老虎正以一种稳健且迅猛的姿态崭露头角。

　　“为什么只有老虎吃到了投行这块蛋糕？”是很多人的疑问，但如追溯公司发展历史，答案就在眼前。

　　老虎证券以美港股经纪业务起家，6年间收获了430万用户，一季度整体交易规模达441亿美元。与极度依赖线下的传统投行相比，老虎既拥有对全球超500家顶尖投资机构，以及一批专注于中概股的基金的全面覆盖优势，又有数百万经纪业务用户作为基础，它的机构和零售经纪业务体量能很好地助力投行业务。订单额是最直观的佐证，近期老虎证券在声网、燃石、蓝城兄弟IPO中分别贡献了1.95亿美金、3.6亿美金、1.1亿美金订单。

　　发行人一侧的感受更为明显，一位与投行打交道颇深的上市公司高管感叹：“以前发行IPO，高盛、摩根这些大行是最被公司看重的，但如今随着华人投资者在全球市场的崛起，中概公司越来越依赖华人投资群体，老虎证券顺势而起，在承销团里扮演越来越重要的角色。”

　　今年上半年，老虎证券参与12宗美股IPO发行，其中11宗为中概股，6宗为承销，投行团队异常忙碌。刚过去的6月，他们执行的项目不仅有优克联和燃石医学的承销，还有传奇生物、声网、达达集团等在内的4个分销。不少项目前后脚进入IPO的关键阶段，一系列密集的路演行程、跟进下单，以及订单分配和清算交割，让团队几乎没有休息的时间。“最忙的时候，只能在下一场路演开始前的空档稍眯一会。”老虎证券投行业务合伙人过大江笑着说。

　　作为华尔街的“老江湖”，过大江曾参与过中信和中金美国子公司的创建，也从0到1见证了老虎投行业务影响力的迅速建立。“去年我们接触的公司大部分都不知道老虎还能做承销，今年不但有不少主动找来的客户，美国本土机构也会主动联系我们下单。”过大江说，“他们认可我们，因为我们参与的中概项目数量摆在那里。”SEC和Bloomberg数据显示，2019年老虎共承销12宗中概股IPO，在中概股承销数量上位居全球第一。

　　中概股走出“彷徨时刻”市场热情不减

　　今年2月以来，瑞幸引发的信任风波不断发酵，爱奇艺、好未来等中概公司被接连做空。此轮对中概股的“狙击”在复杂的国际形势下变得更为微妙起来。种种动作下，有关中概公司上市从严、进程受阻、估值折损、退市潮等问题成为市场关注焦点。

　　但在老虎证券美国负责人看来，“更高的上市标准从长期来看将有助于增强美国投资者对中概股的信任，提高中概股在美国的市场流动性。”该负责人强调，美国投资者并不会因个别负面事件对所有中概股避而远之。“大浪淘沙之下，基本面优质的中概股会更受追捧。”

　　其所言非虚。6月，燃石医学、传奇生物、声网等IPO均得到美国各类共同基金或对冲基金的积极认购，有些甚至在与发行人正式沟通前就已敲定认购意向。二级市场中概股的集体上涨也正在印证上述的观点，数据显示，今年以来老虎证券参与的13只中概股中，11只上市首日开盘上涨，其中8只开盘涨幅在10%以上，最高涨幅达125%。美国市场对于处于成长期的创业型公司的容忍度显得极高，利润似乎并不是投资者唯一评判公司价值的标准。

　　“新经济公司共同的特性就是前期投入大，回报周期长，比如亚马逊创立后的20年内都未实现盈利。美国投资者在投资时，往往会先考虑企业背后的市场规模，以及企业的技术和管理团队能否让其成长为该领域的领头羊。” 上述老虎美国负责人如是说。

　　事实上，这也是美国成为新经济公司上市首选地的原因之一。今年上半年16家赴美上市的中概公司中，5家身处生物医药行业，6家来自通信、软件服务等相关科技行业，其余几家也均与新经济相关。

　　新经济公司的长期陪伴者

　　随着越来越多地参与新经济公司的上市发行，新经济逐渐成为老虎的一个标签，但服务好它们并不是一件容易的事。这些创业者究竟需要什么样的投行？这个问题在老虎证券自己也走上纳斯达克后变得更为清晰。

　　“懂”是最大的诉求。语言不通可以请翻译，但对创业和新经济行业的理解则是极为稀缺的。在这方面，同样是创业者并且身处新经济赛道的老虎证券显然具备天然优势，这种深度的感同身受和零距离的洞察，并不是传统投行发力就能轻易获得的。

　　但光“懂”还不够，想做“精”、做“透”新经济，核心还是找人。去年，老虎证券将一批精通双语、长期跟踪中美新经济的资深分析师揽至麾下，all in tech，成效显著。在不少发行人看来，老虎的投研团队能针对美国的市场环境和投资逻辑给出更为细致、中肯的看法，对财务模型的搭建和未来经营有独特的参考价值。

　　除了研究上的支持，承销商还肩负着减小买卖双方认知差的重任。“尤其在试水和路演阶段，不是说让机构坐下听发行人讲就行了，而是要以他们最能理解的方式准确传递公司的价值，这直接关系到项目发行的成功与否。”过大江认为，在深耕新经济的基础上，投行还需要是‘中美通’，熟知两边的沟通方式和思维模式，将已有资源最大化利用，做发行人和投资者之间的润滑剂和桥梁。

　　在2月慧择IPO中，老虎证券为发行人引入小米作为重要的战略股东，为成功发行立下汗马功劳。“我们前后沟通很多轮，合作能成的最大原因在于找到了双方的利益共同点，最终是双方未来在金融业务和流量方面的可协同性打动了小米。”老虎集团投行合伙人回忆道。

　　两周前刚上市的蓝城兄弟，老虎证券是其联席主承销商，过大江当时预判，由于公司在美股没有对标公司，服务人群更细分，商业模式和成长潜力肯定是路演中的关注重点。“我们按照这个思路，主要帮公司强调未来在医疗这一侧的变现场景，改变了不少机构对蓝城是‘直播社交’平台的传统认知。”据悉，在早期试水会议中，老虎就帮助蓝城兄弟获得一家美国著名基金公司的基石认购，为成功发行打下重要基础。

　　实际上，在更多IPO项目中，老虎扮演的不仅仅是承销商的角色，很多时候也是上市公司的亲密朋友和顾问，从梳理公司架构、规划审计到推荐律所，甚至ESOP服务，老虎都会给到最适合公司的建议。“我们并不把承销或者分销看作一次简单的交易撮合。作为创业公司，老虎明白一个公司从组建到上市要经历一个怎样的过程，我们的定位是公司的长期战略陪伴者。”上述负责人强调。

　　看不见的手：科技投行的中后台自研能力

　　如果说IPO销售更像是旋转的指针，那么，在中后台负责交易流程的技术部则像背后的齿轮，虽不露山水，但却决定着指针运行的精准性。对于老虎来说，技术的基因和零售业务出身让他们对中后台的要求更高。

　　“相较传统投行，老虎面对的不仅是机构和高净值客户，还有百万量级的中小投资者，所以从一开始，老虎对海量客户订单数据处理的精度和效率就有更强的天然需求。”过大江介绍，搭建一个适应集零售、高净值、机构于一体的创新投行中后台工作模式并不简单，需要考虑从前台下单、中台协作、后台结算分配整个流程的全自动化方案。

　　不是没掉过坑里，但老虎敢想敢做。“我们愿意不断尝试创新，去打破传统投行的定向思维。因为我们是以用户为导向，一切是为了更好灵活响应客户的个性化需求。”上述老虎投行负责人说。不像传统投行外包，老虎选择全自研系统，这样的好处是对系统更具掌控力，无论是在迭代速度还是在解决问题上，坏处是成本高，需要大量资源的投入。不过，老虎证券在技术自研这块上，从没有犹豫过。

　　坚持技术的成果表现之一是，6月初，燃石医学的承销项目，短短3天内超万名零售客户涌入老虎平台参与认购，金额高达2.23亿美元，刷新老虎平台历史零售认购人数和金额。从下单到分配，老虎系统的稳定性和容量均承受住了巨大考验。

　　国际化投行现具雏形

　　截至2020年7月21日，据wind数据，在美国上市的中概股有257家。从长期来看，美股市场因其绝佳的流动性和宽松的上市环境还将是中概公司的一个重要融资地点。但自2018年推行上市规则改革后，香港IPO吸引力的提升同样显而易见。上半年，内地医药公司扎堆赴港上市，网易、京东等互联网巨头相继回港。未来中概股在上市选择地是否会发生趋势性的变化？

　　在过大江看来，美国市场和香港市场是相辅相成的，香港市场的开放也并非意味着中概公司将放弃美国市场。

　　“美国在相关前沿、创新技术的判断上具有较强的前瞻性和专业性，对应标的多，具备更成熟的估值体系。其次，在美国这个全球最大、流动性最高、投资者群体多样的市场上IPO也是对公司实力的无形背书，有利于打响国际知名度。”过大江表示，这些都是吸引中概公司去美国上市最直接的原因。

　　“公司选择上市地点都有自己的战略考虑，不会盲从，也不会随意改变。但无论是港股还是美国，老虎都会做公司身边的陪伴者。”上述负责人说，今年，老虎在投行一侧的小目标是拓宽中概赴美IPO以外的“领地”。

　　这个小目标比预期实现的更快。6月网易回港二次上市，老虎证券(美国)是其国际配售中唯一的互联网券商，作为联席帐薄管理人贡献了近50亿港币机构订单。同月，华纳音乐在美上市，老虎证券也是其承销团中唯一一家华人背景的互联网券商，这也是继参与Zoom IPO后，老虎证券再次出击美国本土公司的上市发行项目。

　　老虎国际化、本土化并行发展的投行业务，现具雏形。

　　“我们作为中资投行，在华尔街已经小有名气，可以说用了极短的时间，完成了其他中资投行几年才做到的事。”过大江谈及从前期团队组建到现今部门所获成绩时，颇为感慨。

　　忙碌的上半年已经过去，团队刚刚完成蓝城兄弟、趣活的IPO，老虎投行团队并没有休息。7月11日，理想汽车首次向美国证券交易委员会递交招股书，招股书封面上，老虎证券与高盛等大行一起是承销商之一。“今年下半年中国公司赴美上市仍然是我们的主战场，其实新经济的超级周期才刚刚开始，我们希望未来无论是IPO还是融资、并购，老虎都能参与其中，成为其中重要的服务者，甚至操刀者的角色。”过大江说。

　　在竞争愈发激烈的且极具马太效应的投行江湖中，科技投行似乎成为一条独特的破局之道，帮助老虎快速拿下中概股阵地。古老的投行业已在改变之中，但关于究竟能改变多少这个问题，正在加大新经济行业覆盖规模的老虎证券投行团队，或将在未来给出一份更清晰的答卷。